Carta do Gestor/Informativo Mensal Março de 2024

Em março, havia uma grande expectativa no mercado quanto à decisão do Federal Reserve, não somente pela taxa de juros, mas também pelas perspectivas que seriam anunciadas posteriormente. A principal questão girava em torno de manter ou não a projeção inicial de três reduções de taxa ao longo de 2024. Isso se dava no contexto em que os dados de inflação e de atividade econômica em janeiro e fevereiro, superaram as previsões, criando uma expectativa de uma possível reavaliação das estratégias monetárias.

O discurso de Jerome Powell na coletiva foi música para os mercados, ao reafirmar a projeção de três reduções na taxa de juros. Ele destacou que, apesar dos dados de emprego ligeiramente mais robustos, esses não impediriam a decisão de cortar juros, evidenciando um mercado mais estável. Além disso, ressaltou que, embora tenham ocorrido surpresas inflacionárias, o panorama do FED permanece estável. Houve apenas uma atualização nas projeções para 2025/2026, removendo uma redução de taxa prevista para cada ano devido à resiliência econômica e às possíveis pressões inflacionárias, juntamente com uma revisão para cima da atividade econômica. Com essas informações, o mercado passou a precificar uma probabilidade de 60% para um corte de juros já em junho.

Diante desse cenário, as bolsas americanas e globais — incluindo o Stoxx 600, o Nikkei 225 e o S&P 500 — encerraram o trimestre em novas máximas históricas, caracterizadas por uma trajetória exponencial de crescimento. Apesar do impressionante avanço de 24% do S&P 500 em 2023, ele já sobe mais 10% em 2024. Durante minha experiência de três décadas no mercado financeiro, tenho percebido que trajetórias de crescimento unidirecionais frequentemente acabam se tornando bolhas, mas isso só saberemos depois. Não acho válido participar em um mercado que sobe 30% sem realizar qualquer correção. Portanto, manteremos a cautela com esses ativos.

O Banco Central Europeu optou por manter as taxas de juros inalteradas, motivados por não haver aceleração adicional na inflação de serviços, o que eleva a probabilidade de uma redução nas taxas em junho, ou até mesmo antes, em abril. Em março, observou-se o menor aumento nos custos de serviços dos últimos quatro meses, levando alguns agentes a anteciparem um corte nas taxas europeias, antes mesmo do FED, influenciado principalmente pela diminuição do Índice de Preços ao Consumidor, que registrou 2,6% contra os 2,8% vistos em janeiro. Além disso, o core da inflação recuou para 3,1%, ante os 3,3% de fevereiro. Portanto, parece inevitável o corte das taxas de juros, que deve ser implementado até junho, refletindo a inflação atual mais moderada e uma atividade econômica estagnada, em contraste com a economia americana, que demonstra resiliência na atividade econômica e uma inflação mais pegajosa.

O Banco Central da Inglaterra optou por manter sua taxa de juros inalterada, com uma decisão quase unânime de 8 a 1, apesar de uma diminuição mais acentuada na inflação, conforme indicado pelos dados de fevereiro. O CPI foi de 3,4%, uma redução em relação aos 4% de fevereiro, sinalizando uma evolução favorável. Essa tendência sugere o início de um ciclo de relaxamento monetário, possivelmente em junho, alinhando-se assim à postura de muitos bancos centrais globais. Adicionalmente, a Inglaterra enfrentou uma recessão técnica, caracterizada por dois trimestres consecutivos de retração, refletindo uma atividade econômica enfraquecida. Este contexto tem contribuído para o processo desinflacionário, reforçando as expectativas de uma futura redução das taxas de juros.

O Banco Central do Japão decidiu encerrar sua política de taxas de juros negativas de -0,1% para um intervalo entre 0 e 0,1%. Esta mudança marcou a primeira elevação de taxa em 17 anos e representou um afastamento da estratégia de controle da curva de juros. Apesar dessa alteração significativa, o comunicado do banco manteve uma postura dovish, o que acabou enfraquecendo o iene. A inflação acelerou nos últimos quatro meses, alcançando uma taxa de 2,8%, em comparação aos 2% observados em janeiro. Essa aceleração, combinada com o reajuste salarial anual de 5,25% concedido aos funcionários das empresas, cria a expectativa de mais aumentos até outubro. Isso ocorre em parte devido à reação do mercado, que levou a uma desvalorização do iene, aproximando-se do patamar de 151,8 o USD/JPY. O BOJ expressou preocupação com o nível elevado da moeda, iniciando uma atuação verbal para destacar que o iene fraco não reflete os fundamentos da economia japonesa. Afirmou também que, se necessário, intervirá no câmbio. Além disso, a bolsa de valores alcançou seu nível mais alto em 40 anos, refletindo a melhoria da economia e a saída da deflação.

O Banco Central da China decidiu manter a taxa de juros inalterada, embora reconheça a possibilidade de diminuir a taxa de reserva obrigatória dos bancos. Essa abertura para ajustes ocorre em um momento em que grandes economias mundiais iniciam processos de flexibilização monetária. A China tem mirado um crescimento do PIB em torno de 5%. Apesar dessas expectativas otimistas, o mercado demonstra ceticismo, antecipando um crescimento mais modesto, próximo de 4,5%. As expectativas de mercado sugerem que a ela realizará dois cortes na taxa de juros, somando uma redução de 50 pontos-base. Essa perspectiva causou certa instabilidade no mercado de câmbio, levando a uma leve desvalorização da moeda, embora essa tendência não tenha persistido. Há uma observação crítica sobre se o governo chinês utilizará a deflação atual como uma oportunidade para depreciar intencionalmente a moeda, buscando tornar seus produtos mais competitivos no mercado internacional. Em termos de atividade econômica, há sinais de recuperação; particularmente, o setor industrial registrou seu primeiro crescimento em cinco meses. Isso indica que os estímulos econômicos implementados estão começando a gerar impacto positivo, alimentando a percepção de que a fase mais desafiadora pode ter sido superada.

Finalmente, concluímos o trimestre com as bolsas da Europa, Japão e Estados Unidos atingindo máximas históricas, sob a perspectiva de redução das taxas de juros. O DXY valorizou-se em 3% e o mercado de títulos do governo americano também experimentou uma reprecificação, devido ao adiamento do corte das taxas de juros para junho. A taxa dos títulos de 2 anos subiu de 4,20% para 4,63%, e a dos títulos de 10 anos aumentou de 3,90% para 4,25% no trimestre.

O Banco Central do Brasil anunciou uma redução da taxa de juros em 0,50%, ajustando-a para 10,75%, e sinalizou a possibilidade de um corte adicional de 0,50% para maio. No entanto, optou por remover do seu comunicado o forward guidance que previa as intenções para as próximas duas reuniões. A instituição justifica essa decisão ao afirmar que, apesar de o cenário básico permanecer inalterado, a situação atual exige uma maior flexibilidade. Além disso, expressa a visão de que o processo de desinflação tende a ocorrer de maneira mais gradual do que o previsto. O relatório mencionou as expectativas de inflação, indicando apenas uma reancoragem parcial em um contexto internacional desafiador, o que exige uma abordagem mais cautelosa. Destacou-se também uma melhoria nas projeções do PIB brasileiro, impulsionada por uma atividade econômica mais forte. A combinação de melhores índices de emprego e o aumento da renda salarial sugere que pode haver pressões inflacionárias adicionais ou uma diminuição do hiato do produto. Diante disso, o mercado ajustou suas expectativas para uma redução no ritmo de corte de juros para 0,25% a partir de junho, com uma projeção de aumento da taxa terminal para cerca de 9,50%.

Infelizmente, o Brasil registrou uma saída de R$ 21 bilhões em investimentos estrangeiros neste trimestre, e a bolsa de valores sofreu uma queda de 4,5%, não acompanhando a tendência global de ganhos de até 10% nos mercados acionários. Além disso, o real desvalorizou-se em 3,30% ao longo do ano, contrariando as expectativas de mercado, embora o mercado de juros tenha se mantido relativamente estável devido à ainda considerável margem nos juros reais. Quanto à inflação, ela permanece controlada em torno de 3,50%, próxima à meta de 3%. Muito se pergunta sobre o afastamento do investidor estrangeiro do Brasil, especialmente em um momento marcado pela redução das taxas de juros e uma revisão positiva do PIB brasileiro para 2024, estimado em cerca de 2%. Todos os indicadores sinalizam uma melhoria do cenário econômico, incluindo o adiamento da revisão fiscal de março para junho, motivado por uma arrecadação maior devido ao aumento da atividade econômica. Em nossa avaliação, alguns fatores contribuíram para esse distanciamento: inicialmente, o adiamento da redução das taxas de juros de março para junho e, sobretudo, as tentativas de intervenção governamental em empresas, exemplificadas pela influência na escolha do CEO da Vale e pelas declarações do presidente Lula, que demonstram pouca inclinação para o controle de gastos e a manutenção da disciplina fiscal. Ademais, a queda na popularidade do governo, e mais recentemente, a não distribuição de dividendos extraordinários pela Petrobras por decisão direta do governo, resultou em uma desvalorização de 8% nas ações da companhia em março, além de uma defasagem de cerca de 20% no preço da gasolina em relação ao petróleo. Estes são alguns dos principais motivos para a retirada de investidores estrangeiros do país.

Em março, enfrentamos uma perda no fundo, fechando um trimestre desfavorável, em grande parte devido à aposta na valorização do iene. Mesmo com o aumento das taxas de juros no Japão, a medida não foi suficiente para evitar que essa posição contribuísse com 40% das perdas no trimestre. O mercado ainda não reagiu ao evento, e não optamos por encerrar a posição imediatamente, considerando que o Banco do Japão sinalizou a possibilidade de intervenção. Decidimos aguardar mais um pouco, pois, caso ele atue, poderíamos recuperar parte das perdas. Quanto à posição vendida no dólar, decidimos encerrá-la após a intervenção governamental na não distribuição dos dividendos extras pela Petrobras, que foi mal recebida pelo mercado. Essa ação resultou em um adicional de 40% nas perdas anuais.

Atualmente, dispomos de uma estratégia de opções de juros, visando uma taxa terminal entre 9,50% e 9,75%, que possui potencial para gerar resultados positivos para os fundos a partir do próximo encontro do Copom em maio. Enquanto isso, estamos engajados em realizar operações técnicas, mantendo uma postura cautelosa em nossas posições até que possamos identificar um novo movimento de mercado e compreend